Инвесторы бегут из Америки и избавляются от долларов. И это только начало

Если инвесторы продолжат продавать американские активы, мировую экономику ждет незавидная участь.

Доллар должен быть источником стабильности, но в последнее время он стал причиной страха. С момента своего пика в середине января доллар упал более чем на 9% по отношению к корзине основных валют.

При этом две пятых этого падения произошли после 1 апреля – даже несмотря на то, что доходность десятилетних казначейских облигаций выросла на 0,2 процентных пункта. Такое сочетание роста доходности и падения валюты – тревожный сигнал: если инвесторы бегут, несмотря на рост доходов, значит, они считают, что риск инвестиций в Америку сильно вырос. Ходят слухи, что крупные иностранные управляющие активами избавляются от долларов.

На протяжении десятилетий инвесторы полагались на стабильность американских активов, считая их основой мировой финансовой системы. Глубина рынка казначейских облигаций в 27 трлн долларов делает их надежной гаванью, доллар доминирует в мировой торговле – от товаров и сырья до деривативов. Эту систему поддерживает Федеральная резервная система (ФРС), обещающая низкую инфляцию, и надежная американская система управления, в рамках которой иностранцы и их капитал были желанными и защищенными. Всего за несколько недель президент Дональд Трамп подорвал эти железобетонные основы, породив мучительные сомнения.

Кризис, который зарождается на наших глазах, был создан в Белом доме. Безрассудная торговая война Трампа увеличила тарифы примерно в десять раз и создала экономическую неопределенность. Когда-то экономика США вызывала зависть у всего мира, но теперь она на грани рецессии: пошлины нарушают цепочки поставок, ускоряют инфляцию и бьют по потребителям.

Это происходит на фоне того, что и без того плохое финансовое положение Америки становится еще хуже. Чистый долг составляет около 100% ВВП, дефицит бюджета за последний год достиг 7% – поразительно высокий показатель для страны со здоровой экономикой. Вдобавок в попытке продлить налоговые льготы, принятые в первый срок Трампа, Конгресс намерен увеличивать долг. 10 апреля был одобрен бюджетный план, который, по оценке аналитического центра Committee for a Responsible Federal Budget, может увеличить дефицит на 5,8 трлн долларов в течение следующего десятилетия. В этом случае дефицит вырастет еще на 2 процентных пункта – это больше, чем совокупное значение налоговых льгот, введенных в первый срок Трампа, расходов на борьбу с пандемией COVID-19 и законопроектов Джо Байдена по стимулированию экономики и инфраструктуры. Это может удвоить скорость роста долга по отношению к ВВП в ближайшие годы.

Особенно взрывоопасной экономическая ситуация становится из-за того, что рынки начинают сомневаться в способности Трампа компетентно и последовательно управлять страной. Хаотичный и нелогичный процесс расчета, оглашения и последующей отсрочки тарифов стал пародией на государственную политику. Тарифы, вводимые то в одних, то в других секторах, и постоянные исключения из правил только стимулируют лоббизм. На протяжении десятилетий Америка демонстрировала миру свою приверженность сильному доллару. Сегодня же некоторые советники Белого дома говорят о статусе резервной валюты как о бремени, которое нужно разделить, используя при необходимости принуждение.

Неизбежно все это оказывает давление на Федеральную резервную систему. Трамп требует от ФРС снижения процентных ставок. Суды, скорее всего, не позволят ему просто так увольнять управляющих ФРС, но в 2026 году он сможет назначить нового, более послушного председателя. Однако другие действия президента – например, депортация нелегальных мигрантов в Сальвадор в обход судебных инстанций или преследование неугодных ему юридических фирм – позволяют думать, что права иностранных кредиторов могут пострадать.

Все это сформировало так называемую надбавку за риск для американских активов. Теперь вполне можно представить себе полномасштабный кризис на рынке облигаций. Иностранцы владеют 8,5 трлн долларов государственного долга – чуть меньше трети от общей суммы; более половины этой суммы принадлежит частным инвесторам, которых нельзя уговорить с помощью дипломатии или припугнуть тарифами. В течение следующего года Америка должна рефинансировать 9 трлн долларов долга. Если спрос на казначейские облигации упадет, это быстро отразится на бюджете, который при таких долгах и коротких сроках погашения особенно чувствителен к ставкам.

Что тогда сделает конгресс? Он действовал решительно, когда рынки рушились во время мирового финансового кризиса и пандемии. Но те кризисы требовали от него расходов, а не сокращений. В этот раз ему придется урезать социальные программы и повысить налоги. Достаточно взглянуть на нынешний состав конгресса и Белого дома, чтобы понять: рынки достаточно настрадаются, прежде чем правительство сможет договориться хоть о чем-то. Пока Америка будет тянуть с решением, шок может распространиться от казначейских облигаций на всю финансовую систему, вызвав дефолт и крах хедж-фондов. Именно такого развития ситуации можно было бы ожидать на каком-нибудь развивающемся рынке.

ФРС столкнется с мучительным выбором. Она может начать скупать активы, чтобы стабилизировать рынок. Но ей не хочется создавать впечатление, что она монетизирует долг некредитоспособного правительства – крайне рискованный шаг в условиях высокой инфляции. Сможет ли она найти баланс между экстренным кредитованием и монетарным финансированием? И если она откажется спасать Трампа, позволит ли он ей оказывать долларовую поддержку иностранным центробанкам, испытывающим нехватку ликвидности, как это обычно бывает во время кризиса?

Валюта стоит ровно столько, сколько стоит правительство, которое за ней стоит. Чем дольше американская политическая система не сможет справляться со своим дефицитом или будет играть с хаотичными и дискриминационными мерами, тем более вероятны потрясения, которые случаются раз в поколение и толкают мировую финансовую систему в неизвестность. Как бы все ни обернулось, ослабление роли доллара станет трагедией для Америки. Некоторые экспортеры, безусловно, выиграют от более слабой валюты. Но гегемония доллара снижает стоимость капитала для всех – от тех, кто впервые покупает себе жилье, до крупнейших корпораций.

Зачем кусать руку, которая выдает деньги?

Мир тоже пострадает, потому что у доллара нет конкурентов – только бледные имитации. За евро стоит сильная экономика, но еврозона не производит достаточно надежных активов. Швейцария надежна, но слишком мала. Япония крупная, но у нее свои огромные долги. Золото и криптовалюты не имеют государственной поддержки. В попытках найти тихую гавань инвесторы будут метаться от одного актива к другому, что будет приводить к дестабилизирующим подъемам и спадам. Система, построенная на долларе, не идеальна, но она обеспечивает стабильную основу, на которой строится вся нынешняя глобализированная экономика. Когда инвесторы начинают сомневаться в кредитоспособности Америки, эти основы рискуют рухнуть.